Analyst Индекс S&P 500 ("Сипи", "Сепуха") - это свыше 5,74 трлн долларов, показатель биржевой стоимости бумаг 500 крупных компаний, которые, с точки зрения рейтингового агентства Standard & Poor's, удачно представляют все крупнейшие американские корпорации.
Состав, методика расчёта и стоимость индекса S&P 500
Агентство само определяет вес компании в индексе. Происходит это ежегодно, изменения вступают в силу в третью пятницу сентября или в произвольную дату, более подходящую для индекса, и, как всегда в Зазеркалье, методика взвешивания и календари сплошь очень субъективны. Зато исходные критерии, по которым можно попасть в расчёт, вполне прозрачны.
Прежде всего, индекс - это обычный индекс, равный отношению стоимости своих акций в текущем году к году базовому. В упрощённой форме, это стоимость каждой из 500 компаний, умноженная на одну пятисотую и на вес в индексе, который есть ни что иное как отражение фрифлоата. Взвешивание производится по одним и тем же, всем понятным весам.
Причина такого внимания к фрифлоату в необходимости учесть степень открытости компании к рынку. Упор на крышу госкапитализма в отношениях с американским S&P всё-таки не прокатит. Агентство заинтересовано в том, чтобы отличать акции в собственности стратегических инвесторов от бумаг, которые торгуются среди тех, чьи решения зависят от стоимости бумаги и оценки перспектив компании.
Круг стратегических участников рынка включает в себя:
• другие компании,
• большинство правительственных холдингов,
• служащих и управляющих, генеральных директоров,
• фонды private equity, венчурные фонды и частные компании, торгующие акциями собственным объёмом, • стратегических партнёров,
• держателей блокированных акций, выпущенных по соглашению, согласно которому они не дают права на дивиденды до тех пор, пока не произойдет какое-то событие, обычно достижение определенного уровня доходов;
• финансовые трасты сотрудников и их семей,
• фонды, связанные с компанией,
• держателей акций класса, не торгующегося на бирже,
• частных инвесторов, контролирующих 5% и больше акций компании.
Отбор в состав индекса S&P 500 происходит по четырём параметрам:
• рыночной капитализацией не менее 5,3 млрд долларов и числом акций в обращении не меньше половины от общего количества,
• отношением годового объёма торгов к капитализации выше 1,0х и минимальным объёмом торгов 250 тысяч акций в месяц в течение полугода до решения по рейтингу.
Итак, индекс S&P - это коэффициент в пунктах, сравнивающий расчётную и базовую суммы стоимостей компаний, делённых на 500 и умноженных на долю фрифлоата в общем числе акций в обращении. Стоимость фьючерсного контракта на S&P 500 повторяет движения индекса и равна двухсот пятидесяти долларам, умноженным на котировку открытия по индексу.
Котировка вычисляется на основе цен открытия входящих в его расчёт акций. Плановый сепушичий пересмотр осуществляется после закрытия торгов в третью пятницу последнего месяца каждого квартала. При пересмотре цены учитываются по состоянию на вторую пятницу того же месяца. Вес каждой компании в течение всей недели принимается равным единице на число элементов в индексе. Если входит несколько классов акций от компании, то внутри этой единицы производится пропорциональное распределение по рыночной стоимости каждого класса.
Изменения доли акций от корпоративных событий (дробление акций, выплата дивидендов, деления компании, изменения в структуре прав собственников) учитываются в индексе после закрытия торгов в день перед учётной датой. Воздействие доразмещений учитывается в день события.
Зачем торговать индексом на S&P 500 и его компонентами?
Торговля индексом S&P 500 сбавляет стоимость рисковых инвестиций, по сравнению с торговлей каждым его компонентом в отдельности. Низкие издержки сделок с фьючерсом на индекс объясняются тремя факторами.
- Во-первых, меньшим риском для дилеров, торгующих индексом с хорошо осведомлёнными трейдерами. Большинство участников торговли индексом относительно плохо информированы. Почти ни у кого из них нет достоверных сведений о будущем направлении движения инструмента.
- Во-вторых, рынок индекса обычно намного активнее акций, так как большинство инвесторов торгуют один и тот же инструмент. Вследствие этого покупателям легко найти продавцов, и наоборот. Более того, поскольку на активном рынке дилеры могут легко проворачивать обороты, над ними почти нет угрозы остаться с запасами бумаг, не пользующихся спросом. По этой причине разница между ценами на покупку и продажу сводится к минимуму.
- В-третьих, участникам торговли индексом обычно требуется провернуть, добиться клиринга и зафиксировать результаты одной-единственной сделки. Потраченные жизненные силы и время в силу этого существенно сокращаются. Трейдерам, занимающимся операциями с компонентами индекса, приходится совершать намного больше сделок.
Торговля компонентами всё равно нужна при необходимости разобрать или собрать портфель, повторяющий индекс. Тем не менее она не имеет обозначенных преимуществ и не может считаться альтернативой сделкам с фьючерсом S&P 500.
Торговые роботы на рынке S&P 500
И торговля фьючерсами, и сделки с компонентами S&P 500 ведутся, как правило, с использованием программных кодов. Программируемая сделка делает возможной одновременную отправку многих приказов. Статистика нью-йоркской фондовой биржи (NYSE) и комиссии по ценным бумагам (SEC) признаёт сделку программируемой, если она включает в себя 15 и больше связанных между собой трансакций.
Раньше внимание привлекали сделки на сумму от 1 млн долларов, теперь объёмы не имеют принципиального значения, хотя определение программируемой сделки находится лишь в состоянии разработки. Вплоть до кризиса 2008 года на долю программируемых сделок приходилось почти тридцать процентов объёма торгов акциями S&P 500. Но после выхода биржи на рекорд объёма торгов 6,69 млн контрактов, началась эра роботов.
К весне 2014 года доля алгоритмов на рынке фьючерсов на S&P превысила 70%. Из 1 млн контрактов примерно 200 тысяч торгуются до открытия, и лишь 240 тысяч относились к непрограммируемым сделкам. Значительную долю программируемых сделок на Nyse совершают индексные арбитражёры, задача которых - составить или распродать портфель, повторяющий индекс. Оставшиеся объёмы целиком на совести других стратегий управления портфелем, многие из которых также отталкиваются от состава индекса.
Раньше на Nyse электронные приказы печатались отдельно. Для этого на каждой торговой точке работало по несколько чернильных матричных принтеров. Трейдеры в яме легко определяли время подачи электронных заявок по одновременному шуму этого оборудования.
В 21-м веке индексные трейдеры обычно используют программное обеспечение со схемой прохождения заявок, так что неясно, кто каким объёмом оперирует.
Пассивное и активное управление портфелем по индексу S&P 500
Для тех, кто торгует сепуху, общий риск по S&P500 намного важнее рисков по отдельным компонентам этого показателя. По этой причине сепуховской индекс учитывает макроэкономические риски быстрее акций отдельных компаний. Инвесторы, вложившиеся в отдельные бумаги, смотрят на направление движение показателя. В поисках сигналов о том, куда пойдут их акции в будущем. Акции индекса S&P 500 отличаются от других показателей повышенной ликвидностью, которая подразумевает две стратегии:
- пассивное управление с целью повторить расчётную базу показателя,
- активное управление - попытку вылезти за пределы индекса, в первую очередь, из-за дороговизны торговли всеми бумагами сразу.
Пассивные управляющие обычно берут раза в три меньше активных, но и сделки совершают раз в пять реже. Для них на рынок сильно влияет изменение состава индекса. Фонды покупают акции, входящие в состав, и продают бумаги, которые исключаются из состава индекса.
Цель индексных фондов - минимизация ошибки повторения портфеля, которая равна разности в доходности между портфелем и акциями индекса без учёта дивидендов. Разновидность пассивного управления активами - покупка фьючерсов на S&P. Фьючерсные контракты на индекс торгуются, как правило, с премией к базе. Премия компенсирует инвесторам альтернативные издержки длительного использования денежных средств. Премии по СиПи могли быть и больше, если бы по фьючерсам платили дивиденды, но увы, выплаты производятся только по акциям.
Активное управление индексным портфелем чревато не из-за покупки падающих акций и продажи растущих. Фонды, которым не посчастливилось купить бумагу на хаях, вполне могут увеличить прибыль, если будут занимать позицию, которая прямо противоположна результатам своих исследований. Убытки от активного управления средствами связаны исключительно с одним фактором - частотой сделок. При боковом тренде она может оказаться роковой. Впрочем, и прибыль при активном управлении может намного превысить рыночную, за что управляющие, собственно, и берут более высокий процент с дохода от портфеля, который вроде бы просто повторяет индекс.
Таким образом, при желании приобрести индекс S&P можно купить фьючерс или составить портфель, повторяющий этот индекс. Но повторить ведь можно и полностью, и частично. При полном повторении управление зовётся пассивным, а при частичном - активным. Какое управление лучше - активное или пассивное? На всевозможные планки и приостановки торгов рассчитывать при сделках нельзя. Активным трейдерам улыбается удача ещё и потому, что они совмещают торговлю фьючерсом со сделками по акциям.
Если торговать лишь индексом, как и любым другим отдельным инструментов, вероятность рано или поздно стать жертвой техногенной катастрофы намного больше. Известен случай, когда Чикагская товарно-сырьевая биржа после обвала рынка 1987 года приняла правило, по которому торги приостанавливаются при резком движении рынка.
Члены управляющего комитета биржи должны были своевременно извещать её о приостановке торгов и определять возможность их продолжения. Но 13 октября 1989 года всё правление биржи решило насладиться Бабьим летом в Чикаго, и поэтому торговля не возобновлялась намного дольше условленного часа. На заседании комитета просто не было кворума. При этом акции в составе Си Пи продолжали торговаться.
Стратегии сделок с индексом S&P: Торговля на спрэде между индексом и базой
Так как торговать все акции S&P - это дорогое удовольствие, управляющие предпочитают портфели, повторяющие состав индекса лишь частично. В состав портфеля включаются только самые крупные компании и наиболее интересные из средних.
Вес средних компаний в составе берётся больший, чтобы компенсировать отсутствие тех, акции которых предпочли не использовать. Причиной выхода за пределы пассивных стратегий бывает то, что трейдеры хотят больше индексного риска, чем имеется фьючерсов, которые они могут купить по удобной цене.
Вследствие этого возникает расхождение между стоимостью фьючерсных контрактов и базового портфеля, из которого складывается расчёт индекса, и формируется поток заявок на продажу фьючерсов и покупку базового портфеля. Эту разновидность активного управления называют торговлей на спрэде или схождении-расхождении базы и фьюча.
Сделки на спрэде лучше осуществлять с помощью программного обеспечения, так как там явно не меньше 15 приказов. Когда наступает срок поставки фьючерса или цены базы и фьючерса выходят на одинаковый уровень, инвесторы производят обратную сделку. Чтобы сократить издержки трансакций, трейдеры переносят позиции с контрактов с ближайшим сроком исполнения на фьючи со следующим сроком. Скальперы активно торгуют отлонение базы от взаимосвязи с фьючерсом на S&P 500.
Едва заметный спрэд образуется по прозрачным политическим причинам: от общего нездоровья экономики, процентных ставок или других факторов восприятия инвестиционным сообществом будущего компании. Трейдеры, которые торгуют на взаимосвязи двух инструментов, продают акцию, когда её рост опережает индекс, и покупают, когда её рост отстаёт от индекса. Умный трейдер изучает причины и особенности взаимосвязи между акцией и индексом до входа в сделку. Спрэд может появиться, кстати, не только при росте акции, пока индекс топчется на месте, но и при снижении индекса, пока акция не падает. С точки зрения возможной прибыли, это явно не одно и то же.
Рост акции при стоячем на месте индексе можно прибыльно продать, если её приобретали не шибко подкованные инвесторы, покупали по незнанию. Менее вероятен, но также доходен рост бумаги из-за фундаментальных факторов, которые воздействуют на одну акцию, но не влияют на индекс. Всю первую половину 2014 года, когда индексы в США застыли на максимумах, подобные сделки были золотым дном для инвесторов.
Тем не менее подобные ситуации складываются нечасто, потому что индекс в основном учитывает всю информацию быстрее, чем его компоненты, просто в силу большей ликвидности. Ещё менее вероятным считается сценарий, при котором индекс падает из-за глобальных проблем, приносящих отдельным компаниям такую относительную выгоду, так что их акции остаются на своих местах даже при локальном провале дна по фьючерсу. В первой половине 2014 года, на сепуховской исторической вершине, эта тема была довольно распространена, но в целом она встречается обычно редко. И славно, потому что такой расклад не приносит прибыли индексным арбитражёрам на спрэде.
Наконец, намного реже, из-за большей ликвидности и меньшей информированности рынка индекса, встречается ситуация, при которой мало знающие трейдеры завалили сепушку, а отдельные акции при этом не меняются или повышаются. В этом случае можно с не очень большим надрывом от риска покупать S&P 500.
Таким образом, торговля на спрэде строится в основном вокруг идеи о том, что в некоторых акциях сидит очень много неопытного молодняка, которого всё равно рано или поздно нагнут медведи. Основным риском стратегии спрэда представляется то, что молодой бычок на проверку окажется бывалым волком, а индекс, немножко посомневавшись, пойдёт вверх. На мой взгляд, этот риск компенсируется преимуществом, которое заключается в том, что нет необходимости в длительном поиске пары акций. Поскольку будущие дивиденды и издержки финансирования сделок с фьючерсами сложно предсказать, арбитраж спрэдов между этими контрактами и акциями отнюдь не безрисковый.
Тем не менее при падении прибылей компаний и сокращении дивидендных выплат, разница между сепухой и её базой торгуется очень активно. Кстати по поводу стратегий торговли. Рынок Си Пи часто ориентируется на поводырей, которые подсказывают ему направление движение. В качестве проводниц работают не только данные по экономике США, но и... другие фондовые индексы.
Раньше на бирже было правило Nyse 80А, которое запрещало арбитражёрам по S&P500 использовать рыночные приказы при движениях в индексе Dow Jones Industrial Average свыше 2%. Вместо них они могли использовать приказы, зависящие от предыдущего движения - приказ продавать при росте или покупать при падении. Исполнение приказа продавать при росте возможно при подорожании или боковом движении в предыдущем тике, а покупать при падении - при снижении или отсутствии изменений. В конце нулевых годов правило 80А отменили, и теперь оно больше не сглаживает временную изменчивость рынка. Так что стало больше волатильности, что на руку роботам.
Хеджирование индексом S&P 500
С помощью фьючерса на S&P 500 также хеджируют риски.
Схема сделки следующая.
Ищем, что может быть лучше рынка. Находим AAPL. Покупаем акций на 50 тысяч долларов, у Эппл бета 1,0. Умножаем бету на стоимость покупки и получаем сумму 50 тысяч $, на которую в качестве хеджа продаём фьючерсы на индекс S&P 500.
Если компания торгуется лучше рынка, то при падении фьючерсов короткая позиция по контрактам приносит больше, чем убыток по акциям, а при росте фьючерсов - приобретение Эппл даёт чистую прибыль, даром что фьючи убыточны.
Вместо коротких позиций по фьючерсам возможна покупка опционов на продажу акций по оговоренной цене в любое время до даты истечения опциона. Но покупка опционов - это нелинейное хеджирование, потому что соотношение между ценами опционов и акций нелинейное. По мере роста цены акций, стоимость путов на них падает, но темпы её снижения замедляются. Ещё в 1980-х фирма Leland O'Brien Rubinstein Associates придумала повторять крытый пут при помощи фьючерса.
Покупка акций вместо продажи путов, плюс продажа фьючерсов вместо коротких позиций по фьючерсам. Таким образом фьючерсы во многом заменяют опционы.
Ошибка при торговле S&P 500
Самая распространённая ошибка при торговле индексом S&P 500 - это иллюзия победы. Новички переводят сбережения с банковского сектора, где они приносят стабильный, но едва ощутимый доход, в пределах 8-9% годовых в рублях.
Первые пару лет, если попали на волну роста, малоопытные трейдеры могут сделать и 20%, и 25% в долларах. Конечно, это радость, по сравнению с жалкими 8-9% в рублях, которые, кстати, ещё и не все делают, ведь у части трейдеров деньги лежат просто на счёте, а не на срочном депозите под высокий процент. В общем, повторяю, энтузиазм у трейдеров зашкаливает при виде роста рынка, и так и должно быть. Не все успевают сравнить свои показатели доходности с рынком в целом.
Сделав 20%, парень не может успокоиться: с одной стороны, заработал вдвое больше банковского депозита, инфляцию обыграл во много раз, от падения курса рубля застраховался, а с другой, многие ведь и больше делают. Если и удосужится новичок посмотреть на доходность сепухи в целом, то исключительно в розовых очках.
Если рынок вырос на 30%, а удалось добиться пока лишь двадцати процентов, для трейдера это значит, что через годик он и сделает все сорок. В действительности, конечно, если ты сделал 20%, а рынок 30%, значит, что торгуешь ты паршиво. И всё же, гениев в России не счесть, и каждый, у кого появился лишний сорокот, которого всё равно на приличный отпуск не хватит, знает, что трейдингу можно научиться. Тем более если просто следовать за индексом.
Со временем новичок узнаёт две важных вещи: во-первых, можно торговать не акции малоизвестного фуфла, не дотянувшего до рыночной доходности, и не какой-нибудь Донтноу Семикондакторс, а самого главного в мире фондового индекса S&P500, а во-вторых, можно повторять портфель индекса не полностью, а частично. И, пускаясь во все тяжкие, новичок даже начинает регулярно обыгрывать рынок на три или семь процентных пунктов. Но не тут-то было. На следующий год рынок падает на 25%, а что же трейдер? Бедолага обыгрывает сепуху, да, аж на 5 процентных пунктов, что для новичка немало, отнюдь, ... но потери при этом составляют 20%! И вспоминает он тогда о банковском депозите с большим пиететом. И клянёт себя на чём свет стоит.
Как торговать под Солнечным светом?
Трейдеры, которые говорят рынку о том, кто они, что, в каких объёмах и почему хотят торговать, известны как sunshine traders. Это звёзды, селебрити фондового рынка или отдельно взятого инвестиционного сообщества. А можно я буду звездой? Нет, нормальному трейдеру ею лучше не становиться.
Давайте подумаем головой. У тебя большой опыт торговли и отличные результаты? Хм, это не повод... Если инвестор может рассчитывать на более высокий уровень ликвидности, просто рассказав о себе, то все бы так делали. Если звёзды загораются на небе, то это кому-нибудь нужно? Нет. Даже наоборот, если это кому-нибудь нужно, такая звезда в лучшем случае будет копировать сводки правдорубов из Инвесткафе, сидя за чашкой кофе с четырьмя ложками сахара. Или наймёт себе раба, чтобы писал. Только толку от этого никакого.
Если бы всё было так просто, трейдеры в теме, но малоизвестные, пытались бы скрыть, что они в теме, а авторитетные, известные и хорошо осведомлённые инвесторы торговали бы через подставных лиц или по-другому маскировали свой статус. Трейдера в теме, который пытается сойти за неосведомлённых участников торгов, называют волком в стаде овец. Но и ежу понятно, что волка с Уолл-Стрит отличает, прежде всего, глубокая осведомлённость. А если парень шибко умный, то доверять ему нет никакой возможности.
Торговля в солнечном свете работает хорошо тогда, когда трейдер искренен и добросовестен, а также, что важно, хорошо известен, но притом обязательно мало информирован, и все это знают. Конечно, звёзды не рождаются в конторе "Рога и копыта". Чем больше объём рынка, тем крупнее должен быть собственный объём и выше популярность у трейдера, которому нужно оказаться "под Солнцем". Только при этом отдельный участник торгов может заручиться доверием всего рынка. Важной следствие этой леммы вижу в том, что на российском рынке счастливой звездой можно быть даже сидя у себя дома!
Наш рынок настолько мал и незначителен по сравнению с Nyse и Nasdaq, что он целиком и полностью зависит от каждого чиха в биржевых новостях. А уж если приперчить тем, что это инсайд, то любая бульварная правда быстро долетит по ту сторону Днепра. И всё же, вернёмся от наших баранов, к волкам с Уолл Стрит. Торговля в солнечном свете успешна реже, чем в тени, по двум причинам.
- Во-первых, трейдер всё же может потерять, выйдя из тени, ведь не все стратегии работают, когда о них знают остальные. Чтобы этого не произошло, надо представить, что все малоизвестные трейдеры будут торговать так же, как ты в зените славы.
- Во-вторых, инвесторам, привыкшим к неизвестности, трудно поверить в то, что солнечные трейдеры действительно мало информированы и что они сами торгуют так же, как советуют торговать другим.
А что же комиссия по ценным бумагам и борьба с инсайдом? Понять фактические интересы трейдера можно, но для этого нужно перелопатить море информации, на что мало у кого есть время, и уж точно не в яме, и даже не у экрана монитора с открытыми позициями. Так или иначе, солнечные трейдеры соблазняют выйти на рынок остальных, и в первую очередь, франтраннеров (layering), квотмечеров и сквизеров. Как-нибудь расскажу, кто это такие. Таким образом, быть звездой - это труд и огромная ответственность, это бесполезный (в смысле - никому не нужный) труд с преходящими результатами и очень большой опасностью выпасть из обоймы и пойти вразнос.
Франт-раннинг перед самим собой
И всё же, бывает, что саншайнеры делают на сепухе неплохие прибыли. Здесь можно вспомнить одну интересную историю об арбитраже S&P 500 и биржевого фонда на спайдер (SPDR). В течение нескольких месяцев 1998-1999 года один брокер, хорошо известный маркет-мейкерам SPDR, торговал чересчур крупные приказы. Самые большие ордера были около восьмисот пятидесяти тысяч акций, или примерно 85 млн долларов по тогдашней цене 100 долларов за акцию. В первых нескольких сделках, лишь только маркет-мейкеры исполняли его приказы, сразу становилось понятно, что рынок идёт в противоположном направлении, и вследствие этого крупные поставщики ликвидности терпели одни убытки. Развели их, в общем.
Вскоре брокер оказался "под колпаком", ему стали уделять пристальное внимание. Маркет-мейкеры обнаружили, что когда он хочет торговать крупный объём, то цена почти всегда идёт в его сторону через пять минут, а брокер закрывает эти позиции в тот же день с существенной прибылью. Маркет-мейкеры стали хеджировать свои позиции по SPDR через сделки с фьючерсом на индекс S&P 500. После завершения хеджа поставщики ликвидности сразу продолжали торговать фьючерсами в том же направлении, чтобы получить прибыль от взаимосвязи между сделками брокера и последующим изменением цены.
За девять месяцев история с крупными сделками повторялась 70-90 раз. А затем внезапно прекратилась. Но в памяти биржи осталось то, что клиент брокера обычно чётко предугадывал последующие движения индекса S&P 500. Маркет-мейкеры сколотили ему небольшое состояние, а потом себе, когда до них дошло про корреляцию. Правда, никто на бирже всё равно не знал, откуда у клиента брокера информация о будущем движении индекса.
Тогда маркет-мейкеры предположили, что клиент торговал на опережение крупных программируемых сделок или занимался тем же франтраннингом, но по отношению к другому трейдеру. И то, и другое суть нарушение законодательства, причём и со стороны клиента, и со стороны брокера. Мало кто догадывался, что клиент мог заниматься франтраннингом применительно к своим собственным приказам и что им был крупный инвестиционный фонд, который следовал строгой инвестиционной политике, запрещавшей торговлю фьючерсом, но допускавшей сделки с SPDR.
Франтраннинг по индексу S&P 500 перед самим собой сокращает издержки программных сделок, когда рынки, в целом, сильно взаимосвязаны, но временно движутся не перфектно в ногу. Подавая заявки на оба рынка одновременно, трейдер получал ликвидность на обоих рынках, и пока рынок очухался и просёк фактические размеры позиций, прошло много времени. Впрочем, имело место забегание перед самим собой, или же это досужая фантазия, до сих пор неизвестно.