Войти

можно через ваш аккаунт в любой социальной сети

Добавить фото в статью
Вес загружаемого фото не должен быть больше 10 Мб.
Форматы: jpeg, png, bmp.
Если размер картинки превышает 900px по ширине или высоте,
она будет уменьшена автоматически.
Отмена
или выберите файл
Расскажите друзьям!

Наверняка им будет интересно, о чем вы пишете
  2. Аналитика

Goodwill 2: Однако!

Хотел комплексно ответить на коменты к моему первому посту о Goodwill, а получилось вот что.

Балансовая конструкция (и в особенности структура капитала) в итоге очень даже влияет на мнение аналитиков (кредитные аналитики, рейтинговые аналитики, аналитики всевозможных фондов итд.) о том, способен ли будет конгломерат к бесперебойному выкачиванию EBITDA с рынка. То есть, конечная сумма, которую могут надкусить акционеры. И большие фонды (которые ещё как двигают стоимость акции), пользующиеся в том числе и мнением аналитиков (в том числе и своих), закупая или выбрасывая из портфелей активы, очень интересуются тем, как выглядит «скорректированный на Goodwill коэффициент собственного капитала» (не уверен, так ли этот коэффициент звучит в русских учебниках по экономике).

Ведь Goodwill (в большинстве случаев) был профинансирован займом. А займ нужно обслуживать и неплохо бы его гасить потихоньку. Как я уже писал, раньше Goodwill нужно было амортизировать. Амортизация, как известно записывается как расходы. Расходы уменьшают EBITDA. Было подсчитано, что немецкие DAX-концерны с 2005 года списали всего лишь 39.000.000.000 EUR. Это в среднем 3.000.000.000 EUR в год. Если бы законодательство осталось в силе (а не было бы положено на алтарь турбо-капитализма), то с 2005 немецкие DAX-концерны должны были бы списать 220.000.000.000 EUR. В среднем 18.000.000.000 EUR в год. В среднем, каждый DAX-концерн должен был бы амортизировать сумму в 600 млн. EUR, а это бы привело к понижению EBITDA на -25% в год! А ведь именно рост доходов, этого самого ёбита, так подстёгивает фантазию о золотом дожде и гонит котировки покорять Эверест.

Чувствуете разницу? Все эти нолики сложным механизмом учтены в оценке акции. А быть их здесь не должно (по крайней мере раньше их здесь не было). И Goodwill – это не рабочий капитал. Goodwill – это та сумма, которую вы переплатили. А занеся это в баланс, вы становитесь ещё больше и вам под это дают ещё больше кредита.

Слышен шепот за кулисами: «Серьёзно, Раби? Таки рабочий капитал?.. Да, таки да.»

А если так, то цена шопинга (ой, пардон, оценки компании) не вопрос. Ведь скоро кранчик дешевых денег могут перекрыть. Да и кого интересует что будет потом? Вы можете шопить и проделывать всевозможную балансовую косметику. В 2016 мировой рынок M&A побил космический рекорд: 1.300.000.000.000 USD. Ну что, сосчитали нолики?

И за это вам ещё бонусов накидают (шефиня IBM Ginni Rometty закупила в 2013 году Cloud Softplayer. Цена вопроса = 2.000.000.000 USD. Плюс кинула ещё 1.000.000.000 USD сверху на развитие. Проект мягко говоря не пошел. Надо бы амортизировать, советуют аудиторы. Но CEO непреклонно и смело отвергает это предложение и в 2016 кэшит бонус = 50.000.000 USD. Ещё бы ещё немного продержаться у руля. А там и на покой, старушка. / Для справки: с 2000 года IBM закупила 125 компаний, не амортизировав ни цента. Такую непогрешимость в оценке бизнес-проектов нет даже у Всевышнего).

Но как только начнут списывать, у концерна в активе окажется минус, а в пассиве некислая такая гора долга. Концерны окажутся overindebted. А как это покрыть? Начнётся распродажа лакомых кусочков со скидкой.

Сегодня 30-DAX обслуживает 611 млрд. EUR долга. Всего 10 лет назад сумма была вдвое меньше = 328 млрд. EUR. И важно понимать, что коэффициент задолженности не стоит упускать из виду. Аналог: Если вы в трейдердинге взяли контрактов под завязку, то малейшее движение против вас, и вы банкрот. Думаю это все видели у себя на мониторах.

И по мне Goodwill – так это вексель или долговая расписка. И ценность её определяется кредитоспособностью должника (т.е. интегрированной компании), т.е. обещанием отработать (отдать) в будущем свой долг. И речь здесь идёт не о годах, а о десятилетиях. А такие горизонты могут сломать шею любой корпорации.

Примеров много. Когда BMW купила корпорацию Rover в 1994, то в итоге потерпела фиаско. Это стоило основным акционерам и в частности семье Quandt почти всего их состояния (в те далёкие годы Daimler очень облизывался по этому поводу и хотел проглотить конкурента). Теперь в Мюнхене никто не шопится, потому что уже сделали свои выводы относительно стратегии роста через «свадьбы». (Ну, кое-что позитивненького осталось: марки MINI и Rolls-Royce). Отныне только своими силами. Т.н. органический рост плюс стратегические кооперации. Результат: С 2000 года был удвоен и оборот компании и количество продаваемых юнитов. Оборот компании 90 млрд. EUR.

А помните ли вы Daimler + Chrysler, Daimler + Airbus, Daimler + AEG? Что стало с их идеей стать глобальным тех-концерном? CEO гордо ушeл, конечно не забыв забрать с собой свой золотой парашют. И теперь в Штутгарте тоже не предпочитают устраивать больших «свадеб», а концентрируются на своих „core competencies“.

Не совсем понятен вывод автора? Тогда послушайте старую байку: „Eсли будет альянс свиньи и курицы, то на обед будут подавать жареные яица с беконом“.

Немного лирики:

Сам по себе Goodwill не страшен, если вы можете себе его позволить. А стоило ли его себе позволять или нет, об этом вам поведает соотношение Гудвила к собственному (не заёмному) капиталу. Если коэффициент переваливает за 100%, считается, что у компании отрицательный собственный капитал.

Вот как выглядит (коэфициэнт) соотношение Гудвила к собственному (не заёмному) капиталу в компаниях, входящих в DAX:

  1. BMW =1%
  2. Beiersdorf = 1%
  3. Daimler = 2%
  4. Commerzbank = 5%
  5. Deutsche Bank = 6%
  6. Munich RE = 9%
  7. Lufthansa = 9%
  8. Infineon = 16%
  9. Allianz = 18%
  10. Vonovia = 20%
  11. Adidas = 22%
  12. VW = 25%
  13. BASF = 31%
  14. Deutsche Telekom = 37%
  15. Continental = 47%
  16. Bayer = 51%
  17. Deutsche Börse = 59%
  18. Heidelberg Cement = 66%
  19. Siemens = 69%
  20. Linde = 74%
  21. Henkel = 77%
  22. SAP = 88%
  23. Deutsche Post = 103%
  24. Fresenius SE = 105%
  25. Merck = 107%
  26. Fresenius Medical Care = 108%
  27. Pro Sieben Sat 1 = 130%
  28. Eon = 131%
  29. ThyssenKrupp = 144%
  30. RWE = 146%

 Есть немного инфы по DJ:

  1. Catepillar = 46%
  2. Coca-Cola = 46%
  3. Visa = 46%
  4. Home Depot = 48%
  5. Walt Disney = 59%
  6. P&G = 76%
  7. GE = 87%
  8. 3M = 89%
  9. Pfizer = 91%
  10. United Technologies = 92%
  11. Verizon = 113%
  12. Inited Health = 118%
  13. IBM = 197%
  14. Boeing = 607% (увеличил Goodwill c 2000 года с 23 млрд. до 70 млрд. USD)
  15. Apple = увеличил Goodwill c 2000 года с 30 милл. до 5,7 млрд. USD
  16. Cisco = увеличил Goodwill c 2000 года с 4 млрд. до 27 млрд. USD
  17. Johnson & Johnson = увеличил Goodwill c 2000 года с 3 млрд. до 23 млрд. USD

Такие дела.

 

PS: Отказ от ответственности. Данный материал предоставляется исключительно для информационных целей и не является предложением или просьбой купить или продать ценные бумаги какой-либо компании. Любое инвестиционное решение сделанное Вами, не должно быть сделано только на основании информации опубликованной на данном сайте. Автор данной статьи не несет ответственности за потери или прибыли полученные Вами в ходе торговых операций на финансовых рынках. Никогда не инвестируйте в акции компании, если Вы не можете позволить себе потерять всю сумму инвестиции.

  • Корпоративный беспредел
X

Комментарии (15)

Чтобы оставить комментарий, вам необходимо войти или зарегистрироваться

  • Отличная статья. В схему фундаментального анализа компании!

    Спасибо!

  • Спасибо за материал. У вас есть примеры крупных компаний, который продолжают заниматься амортизацией гудвила?

    К слову, через какую строку его амортизируют? Ведь если это проходит как амортизация нематериальных активов, то она не входит в ебитду, тогда и проблемы с падением ебитды нет.

  • Интересные у вас материалы получаются. Такие важные моменты нужно освещать шире. Советую опубликовать обе статьи на других трейдерских ресурсах - это важно знать всем!

  • Gvardiev,

    Можете конкретные сайты порекомендовать?

  • Sergej Lemberg, могу порекомендовать, но этот сайт принадлежит брокеру United Traders и они запрещают публиковать здесь ссылки на сторонние ресурсы по очевидным причинам. Но если вам действительно нужны рекомендации, то любые правила можно обойти. Допустим так:

    моё имя Александр Гвардиев и у меня есть профиль на фейсбуке, в нём даю ссылки на свои статьи, которые публикую на тех ресурсах, которые и можно вам порекомендовать)))

  • Однако, лихо!

  • На нашем рынке есть подобные ребята?

  • Stanislav77, Они везде есть

  • TDsergio, Хотелось бы видеть весь список

  • «Сам по себе Goodwill не страшен, если вы можете себе его позволить» - вот, именно этого и не хватало в первой статье. А то создалось впечатление, что Goodwill – это какой-то токсичный актив, которым под завязку заправились корпорации. Сами понимаете, что сказать «долг – это плохо», будет неверным. Так как goodwill бывает разный: иногда за него имеет смысл переплатить, так как усовершенствование производства или сети распространения, увеличение кол-ва клиентов, снижение будущих затрат за счет слияния, квалифицированные сотрудники – все это может увеличивать будущую прибыль. Также стратегическая цель, как завоевание доли рынка имеет большое значение. Другое дело то, что ответственность менеджмента за выбор поглощаемых мишеней и дальнейшую интеграцию в производство не всегда адекватна, как, например, в VRX и TDG.

    По новому правилу решение уменьшать ли балансовую стоимость goodwill не принадлежит руководству компании (по крайней мере в США). Все также регламентировано, как и раньше. Только теперь вместо амортизации раз в четверть, компании проводят аудит на соответствие goodwill балансовой цене. Путем дисконтирования денежных потоков от активов, с которыми goodwill был записан на баланс, определяется fair value. И если это значение меньше book value of goodwill, то разницу записывают как убыток за отчетный период. Также перерасчет goodwill проводится в том случае, если компания продает или закрывает, допустим завод, который входил в структуру ранее поглощенной компании.

    Соответственно, если компания годами не списывает goodwill, значит она совершала отличные инвестиции.

    Уменьшение goodwill в балансе компании корреспондирует в income statement со строкой impairment of intangible assets (есть и другие названия: Impairment, integration and restructuring).

    Самое интересное, что данный убыток не является денежным и не влияет на free cash flow. Влияние его на net income единовременное, и далее компания показывает свою обычную операционную прибыль (при прочих равных).

    В целом, можно сделать вывод, что влияние goodwill на активы и в дальнейшем на стоимость акций будет зависеть от индустрии и других факторов.

    Например, в 2015 году MSFT записала убыток от снижения goodwill, когда закрывала производство Nokia, равный $7.6 млрд, а за год - $10 млрд (рис 1). И за это время ее акции выросли с $40 до $70. А производитель стали MT в 2012 сократил goodwill на $4.8 млрд, и с тех пор его акции в даунтренде (рис 2).

    Это я к тому, что в сфере высоких технологий стоимость компании в очень большой своей части определяется нематериальными активами, наработками и патентами. Всеми любимый Netlix – практически полностью состоит из нематериальных активов (рис 3). Поэтому мы наблюдаем такой высокий goodwill. Ну и конечно, из-за низких процентных ставок.

    рис 1



    рис 2



    рис 3

  • Иван Садов, ag.gifag.gifag.gif

  • Иван Садов,

    Спасибо за комент, Иван. Думаю, обсудили достаточно.

  • Sergej Lemberg, Да. Отличная тема, пиши еще. Хоть будет, что почитать здесь по рынку США. А то только бесполезные посты про психологию да интрервью с мнимыми гуру в ленте.

  • Иван Садов, Странное отношение к сайту. Совсем недавно сам тут постил новости, а теперь лента стала с бесполезными постами

  • Murat, Наверно потому что сам статьи выкладывать перестал. Свое оно же самое лучшее a_d.gif

UP