Нарек Авакян (Analyst) Приветствую всех пописчиков и читателей на своем блоге! Как я и обещал, практика построения финансовых моделей расширяется на другие (неамериканские) компании. На сей раз я решил выбрать одного из китайских эмитентов. Все-таки КНР – вторая экономика мира и вот-вот обгонит США по объему номинального ВВП, поэтому было бы несправедливо игнорировать инвестиционные идеи из этого региона. Ну и поскольку ИТ-сектор остается одним из наиболее популярных и востребованных, в том числе и в Поднебесной, я решил выбрать интернет-компанию – jd.com, ее акции торгуются на высокотехнологичной бирже Nasdaq под тикером JD. Это уже далеко не первая статья из серии финансового моделирования, поэтому без предисловий и расписывания теоретический обоснований сразу начну.
Как обычно первым делом выгружаем отчетность. Сделать это можно на официальном сайте самой компании или на официальном ресурсе комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC). Экстраполяцию будем брать в годовом разрезе – с 2010 по 2014 гг. Затем необходимо будет также сделать прогноз роста бизнеса, об этом я напишу чуть позже. Нам нужны только две таблицы – основные финансовые и основные балансовые показатели. Копируем соответствующие данные в книгу Excel, где будем создавать форму финансовой модели. Далее нам потребуются следующие показатели: чистый долг, чистые активы, выручка, себестоимость, валовая прибыль, валовая рентабельность и инвестиционная деятельность. Но сначала формируем необходимые нам строки.
Итак, в первой таблице должны быть следующие показатели: выручка, валовая прибыль, себестоимость, инвестиционная деятельность и еще необходимы валовая рентабельность и темпы роста валовой прибыли. Заносим соответствующие показатели из выгруженных отчетов. Как я уже писал выше, экстраполяция анализа финансовых показателей деятельности эмитента составляет 5 лет, соответственно и прогнозировать будущие периоды мы также будем на 5 лет, но за исключением текущего года (так как он уже практически завершается) – до конца 2020. Делать это будем сугубо математическими методами. Для большей точности сначала поработаем немного вручную – выгружаем данные по выручке, валовой прибыли и инвестициях за первые 3 квартала текущего года и методом усреднения находим аналогичные показатели за четвертый квартал (должно в итоге по году получиться порядка 172.3 млрд. юаней выручки, 18.82 млрд. валовой прибыли и еще порядка 21 млрд. юаней инвестиций).
Теперь делаем формулу прогноза. Сразу предупреждаю – она будет сложная, просто протянуть в Excel столбцы и строки не получится, кое-что придется делать в ручную, поэтому прошу отнестись с пониманием к очень муторной работе в этом направлении. Итак, с 2016 по 2018 год предполагается, что валовая рентабельность будет планомерно расти прежними темпами и достигнет своего пика в 20.7%. В дальнейшем мы возьмем условие, что этот показатель будет сохраняться неизменным вплоть до конца 2020 года. Далее прогнозируем выручку. В 2016-2018 гг. используем принцип усреднения с коэффициентом 5.0. В дальнейшем же предполагается, что по мере увеличения бизнеса темпы роста выручки будут снижаться, поэтому в 2019-2020 гг. мы делаем прогноз по формуле: Rt/Rt-1*Rt, где Rt – общая выручка за предыдущий год, а Rt/Rt-1 – темпы роста выручки за предыдущий год. При этом, мы закладываем предположение, что темпы роста инвестиций будут синхронны с ростом выручки.
Собственно теперь осталось дело непосредственно за анализом денежных потоков. Создаем как обычно таблицу, в которой делаем 5 строк: коэффициент дисконтирования, недисконтированный денежный поток, в том числе и нарастающим итогом, и дисконтированный денежный поток – также в том числе нарастающим итогом. Поскольку мы анализируем китайскую компанию и основные денежные потоки проходят в китайских юанях, в качестве ставки дисконтирования я решил выбрать учетную ставку Народного Банка Китая – 4.35%. В качестве денежных потоков мы берем доход от инвестиционной деятельности, который выражается в валовой прибыли. Описывать всю процедуру я не буду, так как полагаю что все читатели моего блога и так прекрасно понимают что к чему, а просто укажу, что на конец анализируемого периода (то есть на 2020 год) NPV компании составил чуть больше 117 млрд. юаней (около 19 млрд. долларов).
Теперь осталось рассчитать терминальную стоимость, чистый долг и чистые активы. Для расчета терминальной стоимости мы умножаем валовую прибыль за последний анализируемый год (то беж за 2020 год) на средние темпы роста этого же показателя. В итоге должно получится 277.13 млрд. юаней (порядка 44.5 млрд. долларов). Для показателей чистого долга и активов мы просто выгружаем данные из отчетности эмитента. Для нахождения чистого долга мы отнимаем от общих обязательств компании ликвидные активы и денежные средства – в итоге должно получиться порядка 12.1 млрд. юаней (почти 2 млрд. долларов). Для нахождения чистых активов отнимаем от общих активов сумму всех обязательств – в итоге получается 37.5 млрд. юаней (6 млрд. долларов).
Все, и теперь осталось найти собственно стоимость компании по модели дисконтированных денежных потоков с перспективой на 5 лет. Для этого от суммы чистых активов, терминальной стоимости и NPV отнимаем показатель чистого долга. Итоговый результат – 419.6 млрд. юаней (более 67 млрд. долларов), против текущей рыночной капитализации эмитента в 256 млрд. юаней. Таким образом, потенциал роста акций jd.com по результатам финансового моделирования составляет 64% в перспективе до 2020 года. Я решил не делать прямых рекомендаций по данной компании исходя из полученных результатов работы – думаю, каждый сделает выводы для себя сам. На этом собственно и все, я надеюсь что все объяснил понятно и доходчиво. Если у кого-то остались вопросы, пожелания, критика или что-то еще – оставляйте все в комментариях под статьей. Если кто-то хочет получить Excel файл с расчетами – указывайте в комментариях свою почту, я все вышлю. Всем хорошего дня и отличной торговой недели!