Чистые короткие продажи: торговля на информации

Статья отражает собой выдержку из работы Харрисона Лию, а также Шона МакГуаери и Эдварда Свонсона (университет Техаса).
Общепринята та точка зрения, что чистые короткие продажи вызывают ничем не подкрепленные фирменными фундаментальными показателями снижения цен. Это вера подогревается мнением Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) и многими профессионалами, непосредственно работающими на рынке. Здесь стоит сделать оговорку, что авторы совместно с Маттом Миллером из Bloomberg TV проведи опрос среди представителей хедж-фондов, инвестиционных компаний и частных брокеров. Все они предпочли нажать на кнопку, которая отвечала за отрицателей ответ на четко поставленный вопрос: основаны ли короткие продажи на информации?
Но можно ли здесь чему-то удивляться?
SEC в своих заявлениях постоянно утверждает то, что короткие продажи ответственны за внезапные и необъяснимые снижения цен на бумаги многих эмитентов. Что сподвигло многих регуляторов по всему миру, а не только SEC к институциализации прямых запретов на короткие и даже покрытые короткие продажи: восемь стран запретили чистые короткие продажи, шесть – только покрытые короткие продажи? Еще шесть – оба вида. Таким образом, под запретом фактически оказалось 80% капитализации мирового рынка, начиная с ноября 2008 г. Несмотря на острую критику и нормативные ограничения, предварительные исследования не выявили прямой зависимости между информацией и короткими продажами. Таким образом, перед исследователями ставилось два вопроса. Первый: необходимо было протестировать гипотезу о взаимозависимости коротких продажи и бухгалтерской отчетности компаний. Второй: верифицировать связь между короткими продажами и будущей маржой компании, выступающей приростным показателем для коротких ставок.
Чистые короткие продажи происходят в том случае, когда ценные бумаги не заимствуются на рынке для, собственно, передачи их покупателю. Такие операции отличаются от покрытых коротких продаж, когда ценные бумаги заимствуются и поставляются покупателю на дату расчетов, которая обычно составляет три дня после заключения сделки. Подобные транзакции в большинстве своем возможны, поскольку клиринговые системы разрешают проведение продажи до поставки самого актива. По разным подсчетам, от 1,5% до 5% среднего объема торгов на биржах США в период 2004-2008 гг. составляла т.н. недопоставка (failure-to-deliver). Самым интригующим в коротких продажах, конечно же, становится то обстоятельство, что торгуемых акций как таковых не существует! Соответственно, продажа фантомов искусственно увеличивает предложение акций на рынке, что ведет к падению их стоимости. По этой причины некоторые наиболее ретивые критики таких операций применяют ни более, ни менее, а эпитет «оскорбительный», относя его на счет шортов. Например, Патрик Бьорн, CEO Ovestock.com является наиболее непримиримым их представителем, основав даже, как это принято в США целую Ассоциацию против коротких продаж. Также в обойме эпитетов критиков находится святой Грааль, обосновывающий большие и весьма угрожающие рынку заработки. По их утверждениям, чистые короткие продажи нанесли непоправимый ущерб тысячам компаний на сотни миллиардов долларов.
Пронесшийся как вихрь недавний экономический кризис побудил SEC к существенному ужесточению правил принудительного закрытия шортов (в рамках Regulation SHO). Новые правила предписывают брокерам принудительное закрытие коротких позиций на следующий день после даты расчетов (обычно, это формат Т+4, где Т – торговая дата) при условии, что продавец вкорткую не занимал сами акции. Это на наш взгляд, все же актуально, поскольку раньше трейдеры вообще могли не закрывать такие сделки в формате Т+13. Так же SEC выпустила т.н. Правило 10b-21, которое используется вместе с упоминавшимся нами ограничением для увеличения юридической ответственности для продавцов вкороткую. Которые заведомо обманывают покупателей, не имея подобных активов что называется на руках.
Постулат о том, что короткие продажи оторваны от фундаментальных показателей компаний опровергается последними исследованиями, обосновывающими то, что короткие процентные ставки именно что основываются на фундаментальных характеристиках той или иной компании. Авторы использовали базу данных по отсрочкам поставок с 2005 по 2008 гг., предоставляемым SEC в соответствии с Актом о свободе информации, для разложения на составные части чистых и покрытых коротких продаж. Сделано это было за счет выравнивания коротких ставок во временном промежутке и расчета покрытых коротких ставок путем вычитания ставок по чистым коротким продажам от их общего числа.
Но в некоторых случаях допускается факт некоей рассогласованности коротких продаж с бухгалтерской отчетностью компаний. Например, еще в 1987 г. была выявлен корреляция между увеличением присутствия на биржах рядовых инвесторов по мере убывания количества коротких продаж. Участники торгов, торгующие вкороткую, имеют несообразно меньшие издержки, чем те, которые выбирают стратегию торговли короткими инструментами с покрытием, просто потому, что они добиваются (порой, непроизвольно) нулевого вознаграждения и нулевых возвратов комиссий для покупателей.
ОСНОВНЫЕ ПОНЯТИЯ И ОПРЕДЕЛЕНИЯ:
1. Комиссия по ценным бумагам и биржам (США) (англ. The United States Securities and Exchange Commission (SEC)) – агентство правительства США является главным органом, осуществляющим функции надзора и регулирования американского рынка ценных бумаг. Комиссия была создана в 1934 г. при президенте Рузвельте. Целью создания Комиссии было восстановление доверия инвесторов к фондовому рынку в период Великой депрессии. Первым председателем SEC стал Джозеф Кеннеди, отец будущего президента страны Джона Кеннеди.
2. Хедж-фонд (англ. hedge fund) – частный, не ограниченный нормативным регулированием, либо подверженный более слабому регулированию инвестиционный фонд, недоступный широкому кругу лиц и управляемый профессиональным инвестиционным управляющим. Отличается особой структурой вознаграждения за управление активами.
3. Продажа без покрытия (англ. short selling – короткая продажа, шорт, короткая позиция, игра на понижение, специальная сделка РЕПО) – продажа ценных бумаг, товаров или валюты, которыми торговец на момент продажи не владеет.
4. Клиринг – процедура расчетов через расчетную палату, выступающую в качестве консолидированного продавца перед всеми покупателями по биржевым сделкам, гарантируя тем самым исполнение заключенных контрактов и страхуя их участников от возможных финансовых потерь.